1. 公司基本情況：優質電力電子技術企業
2007 年成立，聚焦電力電子，主要涉獵儲能逆變器（含系統）、充電樁、工業配套電源和電池設備。
深圳市盛弘電氣有限公司成立于 2007 年，2017 年在深交所創業板上市。公司是全球領先的能源互聯網核心電力設備及解決方案提供商，業務主要聚焦于工業配套電源、新能源電能變換設備、電動汽車充電設備、電池化成與檢測設備，為客戶提供從新品研發、生產制造到銷售服務的一站式解決方案。
1.1. 股權結構：實際控制人專業出身，行業工作經驗豐富
公司實控人方興專業出身，創建盛弘前已有近十年電氣行業的技術研發經驗。
公司董事長方興西安交通大學碩士畢業后，1994 年至 2000 年曾就職于寶潔(廣州)有限公司；2000 年 6 月至 2007 年 6 月就職于捷普電子(廣州)有限公司，領導核心的業務運營部門；在創建盛弘前已有近十年的電氣行業工作經驗。
公司控股子公司較多，覆蓋電池化成、儲能微網的生產、研發、銷售等多環節。
涉及公司主營業務（生產、研發、銷售等環節的）重要子公司包括蘇州盛弘、惠州盛弘、西安盛弘、北京盛弘、惠州電源、盛弘儲能微網、美國盛弘、澳洲盛弘等。除惠州電源外，其他均為公司全資子公司。美國盛弘系公司于 2016 年在美國設立的全資子公司，澳洲盛弘系美國盛弘于 2021 年在澳大利亞設立的全資子公司。
1.2. 發展歷程：實現電池、電動汽車、儲能全覆蓋，開拓全球 50+的國家與地區
公司為國內最早進入電能質量行業的企業之一，2008 年成功開發出模塊化 APF 產品（Active Power Filter，有源電力濾波器），致力于應用型電力電子技術，為用戶提供高質量的純凈電力解決方案，后全面進入電池化成、電動汽車、儲能市場。
從公司發展歷程看，公司發展的重要時點包括：
1）2008年，公司推出國內第一款模塊化 APF，成為國內首家應用模塊化技術制造電能質量產品的企業；
2）2010-2012年相繼成立儲能微網產品線、電動汽車產品線、電池化成與檢測業務線；
3）2015年改制股份有限公司，充電樁產品線爆發式增長。主動式補償技術電能質量產品出貨量穩居全國第一；
4）2017年公司于深圳創業板成功上市；
5）2019年，深圳灣超級辦公室、西安盛弘研發基地、蘇州/惠州盛弘制造基地接連投入使用。新增智能配電、工業電源等多項業務，加快市場開拓步伐；
6）2021年，公司產品已覆蓋到全球 50+的國家與地區，多款產品先后獲得 5+家國際權威機構認證。
1.3. 主要經營業務：專注電力電子技術多年，提供多應用產品方案
專注電力電子技術，從事電力電子設備的研發、生產、銷售和服務。
電力電子技術使用電力電子器件和設備對電能進行變換和控制，將一種形式的電能轉換成不同性質、不同用途的電能，以適應各種用電和電能控制的需求，是發電、輸配電、用電、儲能的關鍵。
目前主要產品包括工業配套電源、新能源電能變換設備、電動汽車充電設備、電池化成與檢測設備等。
公司各類產品的核心技術皆為電力電子技術，運用該核心技術開發出不同種類的產品，滿足不同應用場景下不同電力形式的需求。另外，各類產品均進行了模塊化處理，客戶面對不同電力電子問題可購置相應模塊解決。
1.4. 主要財務數據：營收利潤齊增長，產品結構優化助力利率回升
營業收入方面，21 年公司營收規模 10.21 億元，5 年 CAGR+22.65%。
公司 2017-2021 年營業收入穩步增長，分別為 4.51/5.31/6.36/7.71/10.21 億元；同比增速保持穩步提升，2018-2021 年分別為
17.72%/19.69%/21.31%/32.41%。歸母凈利潤保持和營收同步穩步增長。
公司 2022 年上半年營業收入實現 5.49 億元，同比增長 40.84%；實現歸母凈利潤 0.68 億 元，同比增長 36.21%。
公司 2021 年歸母凈利潤增速下滑，主要原因系戰略性投入增加及研發投入成本增加，規模效應較低；為提高公司產品在國內外市場的競爭力，公司 21 年研發投入 1.13 億元，較上年增加 41.17%。2022H1 凈利潤增速重回增長趨勢，主要原因系 21 年資本性開支的規模效應逐漸顯現。
從業務拆分看，22H1 公司營收增速明顯上升，主要系：
1）工業配套電源電能：受“十四五”政策影響，高端新材料、半導體等高端裝備制造業快速發展，產品需求增加。22H1 營收 2.09 億元，同比增長 27.5%。
2）電動汽車充電設備充電樁：受新能源汽車行業的需求刺激，22H1 營收 1.30 億元，同比增長 54.5%。
3）電池檢測及化成設備：受鋰電池廠對于各類鋰電池的擴產需求影響，22H1 營收 1.03 億元，同比增長 104.5%。
營收結構方面，21 年儲能占比 23.51%, 較 17 年提升近 19%。
工業配套電源業務和電池檢測化成設備業務的營收增速加快，其中工業配套電源業務同比增幅由 18 年的-3.21%至 21 年的 47.45%，電池檢測化成設備業務同比增幅由 18 年 3.17%至 21 年 44.23%。
電動汽車充電設備和新能源電能變換設備業務的營收占比上升。由于儲能需求的不斷增長，公司新能源電能變換設備的業務營收占比呈上升趨勢，由 17 年的 4.88%上升至 22H1 的 14.75%。
另外，電動汽車充電設備板塊的營收占比 22H1 較 21 年有所增長。公司未來繼續圍繞四大產品板塊進行業務拓展，在此基礎上聚焦充電樁（電動汽車充電設備）和儲能（新能源電能變換設備）領域。
圖 5：公司 2017-2022H1 年營業收入構成（單位：億元）
圖 6：公司 2017-2022H1 年營業收入占比（單位：%）
毛利方面，22H1 公司綜合毛利率 42.68%，略有下滑。
受原材料價格波動等影響，2017- 2018 年除工業配套電源外其它業務毛利率均出現下滑，導致綜合毛利率持續下降，分別為 49.99%/46.00%。隨后 2019-2020 年毛利率稍有回升至 48%左右水平，其后繼續下降至 2021 年 43.50%和 2022 年 H1 的 42.68%，受電芯價格上漲影響較大。
工業配套電源毛利率較為穩定，高于公司綜合毛利。公司各項業務毛利結構逐漸平衡，新能源電能變換設備毛利占比逐漸增長，由 2017 年 6.74%至 2021 年 19.54%。
費用方面，優化費用結構，加大研發投入。
公司降低銷售費用、管理費用和財務費用占比的同時，在研發方面大力投入，建設研發中心。2021 年主要研發投入項目：
1）第三代有源濾波器平臺、2）30KW 混合逆變器、3）儲能升壓逆變一體艙項目、4）22KW 歐標交流充電樁、5）480KW 直流智能功率分配充電機、6）液冷超級充電終端、7）電芯一體化分布式檢測系統等。
2022 年繼續大力投入研發成本，22H1 研發費用 5750.99 萬元，占營業收入的 10.48%。截止 2022 年 6 月 30 日，公司累計已獲得授權的有效專利及軟件著作權共計 208 件。另外，公司持續優化費用結構，資本性投入的規模效應逐漸向好，進一步穩定公司利潤結構。
圖 9：公司 2017-22H1 費用率（單位：%） 圖 10：公司 2017-22H1 費用構成（單位：%）
2. 儲能板塊業務：純正的工商業儲能 PCS，出海正當時
基于電力電子技術積累，積極研發儲能產品。
全球各國的能源體系正在快速向低碳化轉型，可再生能源規模化運用與常規能源的清潔低碳化將成為能源發展的基本趨勢，儲能作為風、光等新能源發展的重要環節，正在成為許多國家用于推進碳中和目標進程的關鍵技術之一，各國政府已提出多項旨在推動儲能發展的相關政策。
儲能變流器（PCS）的市場需求從 2012 年開始起步。
公司從 2011 年開始運用自身成熟的電子電力技術研發儲能相關產品，擁有儲能 PCS 的核心技術，同時積極布局海外市場，優質的產品性能獲得客戶的認可。
近年來公司的儲能業務占比逐年提高，21 年躍升為公司第二大業務板塊。
未來的儲能市場給公司帶來發展機遇，根據 CNESA 預測，全球電化學儲能裝機規模預計 2021-2025 年復合增長率將達到 57.3%，中國電化學儲能裝機規模 2021-2025 年復合增速超 56%。
同時，公司針對不同國家地區的安全標準研發符合認證的機型，面向不同國家地區的儲能需 求提供靈活高效的儲能解決方案。
2.1. 產品聚焦儲能 PCS，布局工商業+電網側+微電網應用網絡
從應用角度來看，儲能 PCS 下游主要提供儲能系統集成解決方案，分為表前側和表后側應用場景，應用廣泛，需求強勁。
按照應用場景劃分為功率小于 10KW 的戶用、功率段 10KW-250KW 的工商業、功率段 250KW-1MW 的集中式（發電側、電網側及微電網）及大于 1MW 的儲能電站。
全球范圍內儲能系統的需求強勁促使儲能 PCS 廠商業務開始向下游延伸覆蓋系統集成和儲能系統解決方案，為客戶提供全面的產品及技術服務。
從技術角度來看，儲能變流器比光伏逆變器更復雜，除了直流向交流轉換外，還需要具備從交流轉換為直流、并離網快速切換等功能。同時儲能 PCS 還是雙向變流器，有充電和放電兩個方向的能量控制，因此儲能 PCS 技術壁壘相較并網逆變器更高。
業界人士分析，儲能 PCS 未來或將會演變成儲能最重要的組件，以確保儲能技術在向更可靠和可持續的能源系統的演進中發揮其最大價值。
公司產品包括儲能變流器（PCS）、儲能系統電氣集成及光儲一體機，提供工商業儲能、電網側儲能及微電網三種使用場景的解決方案。
從功率段來看，公司產品覆蓋 30KW-1MW 全功率范圍；從應用場景來看，主要涵蓋工商業中額定輸出功率產品和集中式大額定輸出功率產品。
公司主要產品聚焦儲能 PCS，針對工商業儲能和電網側儲能兩個應用領域專門研發不同功率段產品及技術，使產品在對應應用場景下可以達到最優化性能。
儲能系統產品通過半集成設計，將電池系統以外的所有設備進行封裝及優化設計整體給客 戶，電池部分通過外采電芯的形式針對客戶不同需求定制對應容量的電池 PACK。
持續投入研發提升產品性能，滿足市場需要。
針對儲能 PCS 產品，獨創的“積木式”系統可增減任意功率及交直流變換模塊，實現交直流混合微網和高度定制化；業內獨創的多分支電池輸入技術可減少電池串并聯，降低電池損耗，同時利用梯次電池為客戶降低建設成本。
全球化的思維引領高質量發展。
公司在專注研發的同時放眼全球布局全球，用全球化的思維引領高質量發展。
設立全資子公司美國盛弘和澳洲盛弘開拓海外市場，搭建全球化銷售網絡。目前公司所有儲能產品均通過 UL&TUV 等國際機構認證，滿足國內及國際產品標準。
公司在海內外市場均躋身中國 PCS 提供商前十。
據 CNESA 統計，2021 年中國新增投運的新型儲能項目中，裝機規模排名前十位的儲能 PCS 提供商依次為：上能電氣、科華數能、索英電氣、南瑞繼保、陽光電源、盛弘股份、華自科技、智光儲能、匯川技術和許繼電氣。
全球市場中，公司在 2021 年儲能 PCS 出貨量排名 Top10 的中國儲能 PCS 提供商中位列第六，提供商依次為：陽光電源、科華數能、比亞迪、古瑞瓦特、上能電氣、盛弘股份、南瑞繼保、匯川技術、索英電氣和科士達。按照出貨量計算，公司 2021 年占國內儲能 PCS 市場份額 7%，較 2020 年維持不變。
2.2. 業務布局海外，合作關系穩定
公司國內外客戶主要為系統集成商、工程服務商、能源管理軟件提供商以及電池提供商。公司的儲能業務構成中海外占比較多，主要在北美和歐洲地區。公司根據客戶的不同需求進行定制化生產及銷售。
2.3. 出海美國，捕捉行業高增長機遇
全球化布局幫助公司更快捕捉市場機遇。
歐美市場相比國內市場發展更為成熟，公司以多年的儲能項目經驗、客戶的積累以及對行業的理解，透過與海外優質客戶建立長期穩定的合作關系，在市場上尤其海外市場積累了很好的基礎。
雖然更多儲能變流器廠商進入海外市場加劇競爭，但因海外儲能的產品認證周期長，費用高，相對于一些新進入的廠商，公司同樣具有一定的優勢。
全球新型儲能市場加速增長，美中歐引領發展。
根據 CNESA 發布的《儲能產業研究白皮書（2022）》的相關統計，截止 2021 年底，全球新型儲能累計裝機規模為 25.4GW，同比增長 67.7%。
新增投運規模達 10.2GW，是 2020 年新增投運規模的 2.2 倍，同比增長 117%，其中美國、中國和歐洲引領全球儲能市場的發展，合計占全球市場 80%。
2021 年美國新增儲能項目規模首次突破 3GW，是 2020 年同期的 2.5 倍；其中 88%裝機份額來自表前應用，以電源側光儲項目、獨立儲能電站為主。
圖 15：2021年全球新型儲能市場累計裝機規模（單位：MW）
圖 16：2021年全球新增投運新型儲能地區分布
美國市場需求強勁，出海正當時。
美國《通脹削減法案》（Inflation Reduction Act，以 下簡稱 IRA）于 2022 年 8 月 16 日正式生效。IRA 擬將投入近一半的預算（約 3690 億美 元）至氣候變化和能源安全領域，預計與現行政策結合可推動 2030 年排放水平在 2005 年的基礎上降低 41%到 44%。
IRA 納入的獨立儲能稅收抵免（ITC）相當于將設備采購的投資成本降低 30%左右，提高了表前市場參與者的利潤空間，Wood Mackenzie 預測獨立儲能 ITC 可在未來五年內將儲能市場規模擴展 20%-25%；另外，IRA 對于新能源車行業的刺激大幅增加了表后市場規模。
Stem 認為，目前市場可能仍然低估了 IRA 的影響，IRA 將進一步推動美國新能源和儲能市場的需求。
據 Stem 和 Wood Mackenzie 測算，美國表前儲能市場 2022-2025 年復合增長率將達到 58%，表后儲能市場 2022-2025 年復合增長率將達 51%。
3. 充電樁業務：國內格局優化+商用需求釋放，海外帶來新增量
3.1. 產品主打直流快充，應用場景擴充非民用車企
基于諧波治理技術儲備，進軍充電樁業務。
基于自身技術儲備，公司于 2011 年研制推出電動汽車充電樁模塊，用于對電動汽車蓄電池充電，同時能夠有效治理諧波，是進入該市場較早的廠商之一，基于技術儲備及研發的前瞻性，在 2015 年國內電動汽車及配套充電樁市場需求迎來快速增長，公司能夠向市場推出技術成熟和競爭力較強的充電樁產品。
公司生產的直流充電樁，采用有源 APFC 技術進行諧波治理和無功補償，使得系統效率達到 95%以上，功率因數達到 0.99，諧波電流總畸變率降低到 5%以下，無需安裝額外的電能治理設備即可保證充電站的使用安全。
產品主打直流快充，針對不同場景推出差異化產品。
公司的充電樁產品以直流快充為主，直流充電樁主要有 160KW、240KW、480KW 三類：
1）160KW 直流充電樁主要針對普通運營場景設計，適用于住宅小區、辦公區、大型商場、娛樂場所等；
2）240KW 直流充電樁根據大功率充電場景設計，能夠滿足大容量、高續航電動汽車的快速充電需求；
3）480KW 直流充電堆針對車型功率復雜的運營場景設計，功率分配更智能。
交流 7kW 充電樁主要針對小區、商業地產、私人專用等使用場景，支持壁掛式安裝與立柱式安裝，可以靈活布置在不同區域。
公司針對專用充電站、商業地產、停車場、小區住宅等不同場景提供對應的充電解決方案，以定制化的服務，滿足客戶的實際使用需求。
前期以優質產品聚焦運營商和整車廠，充電樁業務實現快速發展。前期公司主要客戶為運營商和整車廠，主要客戶包括特銳德、普瑞特、華商三優、前海中電、羅賓森等。
我 們認為公司充電樁業務快速發展的原因主要包括：
1）公司在電動汽車充電樁市場增長前積累了成熟的技術為業務快速增長奠定了基礎，向市場推出技術成熟和競爭力較強的充電樁產品；
2）充電樁產品性能優越，符合市場需求，對專用充電站、商業地產、停車場、小區住宅等不同場景提供對應的充電解決方案，且產品安全保護全、系統穩定高、環境適應強、安規標準嚴。
新能源商用車市場高速增長，公司產品策略清晰，有望開啟商用市場。國內商用車市場也逐步向新能源轉型，新能源商用車銷量在近兩年高速增長，22 年 1-8 月較去年同期增長 82%，其中主要增量來自純電動商用車。
針對商用車的需求，公司商用直流充電樁還專門針對大功率重型車的充電場景開發了并充模式，對于大型車輛可啟動并充模式加快充電速度，易上手操作設計，并解決重卡充電因溫升導致降速問題，便于司機迅速充滿繼續上路，針對性的解決方案更加利于公司開拓商用車充電市場。
圖 20：國內新能源商用車銷量（單位：萬輛） 圖 21：商用車充電需求
3.2. 國內市場至暗時刻已過，拐點將至
復盤國內充電樁行業的發展，16 年以來可以主要劃分為兩個階段：
1）擴張&洗牌期：2015 年發改委、工信部等頒布《電動汽車充電基礎設施發展指南（2015-2020 年）》提出到 2020 年，新增集中式充換電站超過 1.2 萬座，分散式充電樁超過 480 萬個，大規模的投資建設開啟，各企業跑馬圈地，由于擴張太快、建設標準出現問題等原因，18 年后開始增速放緩，行業競爭加劇開始洗牌；
2）關鍵發展期：經過洗牌期后，市場逐漸成熟，部分企業開始盈利。2020 年充電樁被正式納入新基建，國家重視程度加大，在新能源車高增長的需求下以及新一輪政策指導作用下，充電樁發展新通道開啟，迎來新機遇。
19-20 增速放緩原因主要包括以下三方面：
1）新能源車補貼退坡。私人充電樁多為隨車配建，19-20 年由于新能源補貼大幅退坡，導致新能源車銷量增速放緩，因此私人充電樁增量幅度降低；21 年由于新能源車銷量恢復高增長，帶動私人充電樁建設。
2）原材料上漲導致充電樁零部件成本上升。由于 20 年底大宗原材料漲價以及缺芯影響，IC 芯片、MOS 管、銅、錫等各個主要原材料價格持續上漲，部分原材料如 IC 芯片、PCB 等漲幅甚至超過了 40%，導致行業整體盈利水平下滑。
3）18-20 年市場競爭加劇，充電樁行業在 2013 年初步探索后迎來快速成長階段，隨著新入局者增加，通過低價競爭打入市場，導致市場競爭加劇，導致曾經位于第一梯隊的富電綠能宣布退市，深圳容一電動科技有限公司也發布了因公司虧損宣布解散。
當前時間拐點將至，主要看好三方面：
1）新能源車銷量持續高增，部分城市加大充電樁建設力度。隨著新能源車銷量持續增長， 充電樁建設也在緊跟步伐，9 月 26 日，廣東省住建廳發布通知，要求加快實現電動汽車充電站“縣縣全覆蓋”，充電樁“鄉鄉全覆蓋”。9 月 30 日，上海市發改委等十部門印發實施《上海市鼓勵電動汽車充換電設施發展扶持辦法》，支持出租車充電示范站建設，2022 年建成并經認定的示范站，給予充電設備金額 30%的財政資金補貼；支持充電設施 “慢改快”示范改造等。
2）原材料價格高位回落。目前大宗原材料價格已高位回落，成本下降后樁企盈利能力有望得到修復，利于行業穩定發展；
3）行業洗牌后競爭緩和。經過一系列的行業洗牌，部分玩家出局，充電樁市場向集中化邁進。目前部分民企運營商能夠實現盈利，會進一步加大充電樁投放。
往后看，我們認為國內充電樁發展的驅動因素主要來自：
1）新能源車高增長需求驅動：在“雙碳”目標的背景下，新能源車是未來趨勢，將帶動配套充電設備需求。
2）當前車樁比仍較高，充電樁建設納入新基建。目前國內車樁比為 2.55：1，較理想比例仍有差距。中國新能源充電樁行業受到各級政府的高度重視和國家產業政策的重點支持。國家陸續出臺了多項政策，20 年被納入“新基建”。但現有基建充電樁建設速度落后于純電車型銷量規模提升速度，未來建設規模仍具備較大的空間。
3.3. 海外市場需求強勁，增量可期
車樁比低+燃油車停售+油價上漲+新能源車加速滲透，海外充電樁市場需求強勁。
我們認 為海外充電樁需求增長的驅動因素主要來自：
1）車樁比不及預期，歐洲車樁比 10.8：1，美國 18：1（21 年 10 月數據），提升空間較大；
2）停售燃油車計劃促進新能源車快速發展，挪威、荷蘭計劃 2025 年開始禁售燃油車，德國、比利時、瑞士、瑞典計劃 2030 年開始禁售，英國、法國計劃 2040 年開始禁售；
3）油價上漲，20 年下半年以來油價持續攀升；
4）新能源車滲透率持續增高，21 年歐洲和美國新能源市場均迎來加速滲透階段；多重因素刺激下，海外充電樁市場需求強勁。
分地區來看：
1）歐洲市場，區域發展不均衡，空間廣闊。
歐洲充電樁保有量在 21 年得到高速增長，其中增量主要來自交流樁；歐洲充電樁基礎設施發展不均衡，有超過 75%集中在荷蘭、德國、法國、意大利和瑞典等五個國家；因此歐洲各國也在加緊出臺充電樁相關政策。
根據歐洲汽車制造商協會測算，要完成《歐洲綠色協議》內的計劃，到 2030 年，整個歐盟范圍內需要約 680 萬個公共充電樁，而目前歐盟境內公共充電樁保有量不足 40 萬個。
2）美國市場，新能源車高速增長，但充電樁保有量增速放緩。
21 年美國新能源車銷量達到 148.7 萬輛，同比增長 88%，與此同時，充電樁保有量增速下降到 20%，充電樁保有量不足以支撐新能源車的高速增長，因此多項政策已經出臺引導充電樁基礎設施建設；根據最新的計劃，拜登宣布批準第一批價值 9 億美元的兩黨基礎設施法資金，用于在 35 個州建造電動汽車充電站。
海外樁企盈利能力堪憂，國內企業陸續出貨海外。
美國樁企主要有 ChargePoint、Evgo，根據最新年報，ChargePoint 充電樁業務占總營收的 72.1%，22 年 Q1、Q2 充電樁設備的毛利率分別為 15.3%、9.1%；Evgo 擁有 800 多個快速充電地點，EVgo 擁有和運營的充電網絡服務于 34 個州的 65 個大都市地區和超過 25 萬個客戶；國內企業中，目前香山股份、前海偉創、道通科技、追日電氣等企業通過歐標認證，愛普拉和道通科技通過美標認證，已經開展充電樁出海業務，但目前各家出海的量還不大。
中國樁企出海的難點在于標準&認證、安裝&維護。
我們認為中國樁企出海的難題主要在于：
1）標準&認證：歐洲的汽車測試標準和法規相對于中國市場而言更為嚴苛，需要足夠成熟的技術支持。目前國際上的主要四個充電樁標準，分別是：中國國標 GB/T、CCS1 美標（combo/Type1）、CCS2 歐標（combo/Type2）、日本標準 CHAdeMO。
2） 安裝&維護：中國樁企出海要想獲得海外市場認可，還需要考慮本土化落地問題，在當地 解決充電樁安裝、零部件維護等多方面的售后服務。
公司 Interstellar 已通過歐標認證，成為首批進入 BP 的中國樁企供應商。
Interstellar 交流樁產品特點：美觀+智能+簡化制造工藝，1）Interstellar 優美外觀+呼吸燈效，符合 C 端白領用戶審美；2）智能的預約或 APP 充電方式，提升充電體驗；3）采用 IMD 工藝，一體成型，使得生產步驟與制造工藝簡化；Interstellar 交流樁榮獲 2022 德國 iF 設計獎，德國 iF 設計獎是全球設計行業的風向標，素有“產品設計界奧斯卡獎”之稱，盛弘 Interstellar交流樁得到了來自各個領域的國際知名設計師從產品理念、形式、功能、差異化、影響力等方面的一致認可。
憑借強產品力，公司 Interstellar 交流樁通過歐標認證，成為首批進入英國石油集團（BP）的中國樁企供應商，將成為公司產品開拓 C 端市場先例。
圖 32：盛弘 Interstellar 外觀 圖 33：Interstellar 交流樁榮獲 2022 德國 iF 設計獎
4. 工業配套電源業務：主打低壓 APF、SVG 等，新增量系硅料工業電源
4.1. 電能質量設備：低壓電能質量行業地位領先，APF、SVG 下游需求來源廣
全球低壓電能質量綜合解決方案供應商，提升用戶用電質量及用電安全。
盛弘股份作為全球低壓電能質量綜合解決方案供應商，致力于為不同供電場合、工業生產環境優化電能質量及智慧管理電能，提高電力能源的使用效率。通過解決電網諧波、三相不平衡、電壓暫將、突然斷電等問題，提升用戶用電質量及用電安全。
我國電能質量存在的問題主要有：諧波、電壓閃變、三相不平衡、過電壓、欠電壓等，這些電能質量問題一方面難以滿足生產生活中日益增多的“高”“精”“尖”設備的使用需求，另一方面還造成電網輸配設備損耗，加速部分電子元器件的老化，導致企業產品的殘次率增加。
公司在電能質量設備的三大模塊化產品包括：
1）有源電力濾波器（APF），通過采樣負載電流并進行各次諧波和無功的分離，控制并主動輸出電流的大小、頻率和相位，抵消負載中相應電流，主要用于補充諧波。
2）靜止無功發生器（SVG），將自換相橋式電路通過電抗器或者直接并聯到電網上，調節橋式電路交流側輸出電壓的相位和幅值，或者直接控制其交流側電流，使該電路吸收或者發出滿足要求的無功功率，通過電壓或電流實現動態無功補償的目的。
3）增強型靜止無功發生器（ASVG），具備同時低次（3、5、7、9、11、13）諧波補償、 無功補償、三相不平衡補償。優先級也可選。
綜合解決電能問題。其中 APF、SVG 已有三種機型：標準系列、PRO 系列、北美機型。PRO 機型均可達到 98%的工作效率，98%的諧波補償率或無功補償率，和同行比更節電。北美機型容量可定制，輸入電壓范圍、頻率范圍寬。
圖 34：公司 Sinexcel 有源電力濾波器 APF-PRO 機型產品圖
圖 35：公司 Sinexcel 增強型靜止無功發生器 ASVG 產品圖
公司除三大模塊化產品之外，還有其他電能質量解決方案產品，多為電能質量電流型產品、電能質量電壓型產品，原理與 APF、SVG、ASVG 相似。例如：AVC（動態電壓調節器）、LVR（低電壓線路調節器）、SPC（全控型智能電能質量校正裝置）等。對比同行公司，公司電能質量設備產品的性能優勢在于：
1）獨創智能傅里葉算法，自動適應配電系統的阻抗特性和神經網絡，有效避免系統振蕩；
2）核心元器件 IGBT、DSP 均采用國際一線品牌，使用全數字信號處理技術，實現復雜算法，同時使產品耐壓更高、承受電流更大；
3）首創模塊化設計，具有機架式、壁掛式多種模塊，安裝靈活、維護便捷；
4）獨特的風道設計，多層空間散熱設計，適用于不同的環境。
下游需求：軌道交通、數據中心、半導體、新能源等，高端制造業為主。
目前，公司的電能質量產品憑借領先的技術水平、可靠的產品性能，多次中標地鐵、面板制造、半導體制造、IDC 機房、電網三項不平衡專項治理等重大項目。充分證明了公司在低壓電能質量這一細分領域的領先地位。
1）軌道交通：軌道交通諧波源主要為變頻設備、UPS/EPS、扶梯、門禁及其他弱電設備。 電力系統中的非線性、不對稱性等會引起電能質量下降，污染電網。
2）數據中心：一方面對電能質量要求較高，電壓、電流不穩往往會造成數據丟失等問題。 另一方面，通信配電系統中存在 UPS、開關電源、變頻空調等大量諧波源，產生諧波電流含量高，5 次、7 次、11 次諧波嚴重，嚴重影響機房的精密設備的正常運轉。
3）半導體、新能源等高端制造業：半導體制造機臺性能精密、對工作條件要求非常苛刻。 新能源系統中光伏組件生產、光伏電站開發較為復雜。高端制造業生產管理的復雜性和設備系統的不穩定需要低壓電能質量產品來維護。
4）其他制造業：在石油鉆井、鋼鐵制造、汽車制造、建材制造中，設備由大功率交流或直流電機驅動，各種非線性電子設備裝置如變頻器、整流器、及各種開關電源的大規模運用，產生大量諧波干擾電網。
表 12：公司部分業績及解決方案展示
我國尚處于電能質量產品的初級階段，且很多建廠較早的大型企業尚未完成自動化改造，因此電能質量治理設備在所有產品中需求最高，接近整體的 80%。而監控設備和軟件、服務大約各占整體市場的 20%左右，監控設備的比例略高。
全球范圍內，電能質量治理核心廠商主要包括施耐德電氣、日立 ABB、西門子、臺達和盛弘股份等。2021 年，全球第一梯隊廠商主要有施耐德電氣、日立 ABB、西門子和臺達；第二梯隊廠商有盛弘股份、愛科賽博、追日電氣和亞派科技等。
公司低壓電能質量設備產品掛鉤半導體、光伏能源、IDC 等高端制造業，在國內電能質量行業公司處于龍頭地位，競爭對手體量均較小。
從財務數據上看，2017-2022H1 年，公司的電能質量設備產品收入占總收入的 40%左右。 因工業電源與電能質量產品客戶類型范圍接近，公司 2021 年起將兩個業務合并成工業配套電源業務。
2021 年，公司工業配套電源業務營收為 4.04 億元，同比+46.36%。2022H1 公司工業配套電源業務實現收入 2.09 億元，同比+27.52%，毛利率為 52.4%，
盈利能力優秀。我們預計 2022 年電能質量設備營收增長 30%左右。
在利潤率方面，2017-2022H1 年，公司在電能質量設備的毛利率維持在 50%以上，和公司其他業務相比，毛利率持續維持在高位。2022H1 年電能質量設備毛利率為 52.38%，毛利達到 10963.81 萬元，占公司毛利的 47%。預計未來營收增量和毛利率相對確定。
圖 38：2017-2022H1 公司電能質量設備毛利率 圖 39：2022H1 公司各類產品毛利占比
4.2. 工業電源：聚焦電源數字化技術創新，硅料電源配套系未來的增量點
公司未來在工業電源潛在的增長點是硅料配套電源。
從行業上看，下游隆基、中環對硅片電源產能規劃均在加速，在不考慮存量市場替代和改造需求的前提下，未來幾年硅片電源新增市場規模將較為穩定。
行業內大尺寸硅片具有明顯的成本優勢，大尺寸硅片生產要求使用爐腔更大的生長爐——單晶爐，電源是單晶爐的核心部件，因此單晶爐加熱配套電源市場規模近年也會逐步提升。目前在硅料工業配套電源領先的公司有英杰電氣、北京動力源等。
聚焦電源數字創新，不斷拓寬產品品類。
在工業電源業務上，公司明確新型金屬加工制造的定制電源和半導體制造電源為工業電源業務的主要方向，不斷開拓產品類型和應用領域。2022 年半年報披露，激光器電源產品已經開始向創新激光、武漢銳科在內的多家激光器企業開始供貨；單晶爐加熱配套電源產品已在重點客戶處進行產品驗證工作。
工業激光產品實現由大客戶配套研發轉向量產發貨，同時建立并完善大客戶定制產品量產流程，推出面向通用市場的 LPM 全系列激光電源產品，為新型加工制造產業提供可靠的電源。面向半導體行業推出 HPM 大功率加熱電源。
深度合作，針對行業龍頭企業定制化產品。
公司在工業電源業務的銷售模式與其他業務的自主銷售不同，傾向于在客戶新產品研發階段就開始與行業客戶進行深度合作，針對行業龍頭企業定制化產品。依靠公司強大的研發實力，快速響應客戶需求，針對客戶的需求開發符合其要求的產品，形成長期的深度合作。
5. 電池檢測業務：抓住新能源汽車發展機遇，專注電池檢測業務
我國新能源汽車發展迅速，作為核心部件的汽車電池在生產規模、生產效率和性能安全方面需要得到快速優化。前期制造過程中的化成分容工藝和后期檢測過程中的電池性能檢測成為行業重點。
電池化成與分容：先對初次充電的電池實施工藝措施使電池性能趨于穩定，再通過測試各類參數指標對電池容量分選、性能篩選分級。
電池檢測：對電池進行預先設定好的充放電步驟，以獲取電池容量、內阻、能量密度、循環壽命等參數，判斷電池好壞、性能優劣。
5.1. 產品覆蓋全面，技術優勢明顯
盛弘股份的新能源汽車設備業務主要聚焦在鋰電池組和動力電池組的檢測設備，公司目前研發的四大檢測產品系列為：
1）消費電芯檢測設備系列：能量回饋型電池檢測設備，具有分檔、高精度、快響應等特 點，為消費類電池測試提供優質的測試服務，主要運用于例如手機、電腦等面向用戶端的 3C 產品的容量型鋰電池檢測。
2）動力電芯檢測設備系列：為動力電芯測試而研發的高精度能量回饋檢測設備，最低放電電壓可到 0V， 20A~2000A 不同等級可供客戶選擇，為電池生產企業、新能源汽車廠商等提供優質電池檢測方案。
3）電池模組檢測設備系列：具有能量密度高、輸出電壓范圍廣的特點，放電電壓在 5V-120V，輸出電流在 0.1A-600A，根據電壓和電流分為六種不同型號設備，兼容多種型號模組電池測試響應速度快、高效能量回饋等優秀性能，供多種電壓電流等級的電池模組進行電性能測試。
4）電池 PACK 檢測設備系列：可實現對大電壓電池包進行充放電等電性能測試，同時可將電池包釋放的大能量回收；保持電網側穩定輸出，不產生諧波，改善生產環境，實現綠色生產。
公司電池檢測產品優勢對比同行主要體現在：
1）能量回饋效率高，采用創新的雙向電路，實現能量高質量雙向流動，能量回饋效率 93% 以上。
2）充放電電壓電流精度高，電壓精度≤0.05% 電流精度≤0.05%，強大的運算能力能夠 實現各種快速處理。
3）采用模塊化設計集成系統，各檢測模塊既能獨立運作，又能并聯輸出。
4）設備可與環境試驗箱聯動，通過環境試驗箱模擬溫度條件，全方位評估電池性能。
5）智能化自動化測試，BTS 人機交互軟件全自動控制檢測系統和數據生成分析。
與鋰電池生產商和整車廠商長期合作。
憑借著超過 10 年的深耕電池檢測設備領域的經驗和技術，盛弘股份和國內知名鉛酸電池、鋰電池生產商以及新能源汽車生產商達成長期合作，充分展現了電池檢測細分領域公司的領先地位。
1）鋰電池生產商：鋰電池生產商主要代表企業有寧德時代、億緯鋰能、國軒高科、珠海冠宇、鵬輝集團、新能源科技有限公司(ATL)等。鋰電池的結構是電芯+保護路電板，電芯提供電池運用的動力，是電池制造的核心部件，電芯的性能達標率直接決定下游生產商的生產成本。
2）整車廠：新能源車生產商主要有比亞迪汽車、長城汽車、東南汽車、小鵬汽車等。
5.2. 營業收入快速上漲，毛利率略有下滑
公司在 2012 年進入電池檢測市場，新能源汽車的迅速發展加上鋰電池組在儲能和通訊基站等領域的應用帶動配套的電池檢測設備需求增長。目前國內的各家企業競爭非常激烈，擁有能量回饋、脈沖技術、工況模擬等技術優勢的廠家會在競爭中開始占有主導地位。
營業收入方面，2017-2019 年公司電芯檢測業務規模較小，營業收入甚至在 2019 年因為動力電池制造行業的激烈競爭而出現負增長，但公司很快集中資源向頭部客戶傾斜。
2020-2022H1 營業收入上漲至 1.04/1.5/1.02 億元，yoy 分別達到 100%/44%/104%，我們預計 2022 年營業收入可以達到 2 億元，原因除了公司快速的資源集中頭部客戶的策略調整，還有外部新能源汽車和鋰電池行業的崛起的因素。
利潤率方面，2017-2019 年保持高于 45%的毛利率，營業收入相對不高但盈利能力很強。2020 年毛利率開始持續下降，2022H1 下跌至 35.52%。
電池化成與檢測業務在公司營收占比從 2019 年開始平穩上升，2020/2021/2022H1 占比全公司營收 13.53%/14.66%/18.69%，逐漸轉變為公司第三大業務。
5.3. 客戶拓展加強，盈利能力可期
鋰電池檢測業務屬于產業鏈的中游，下游鋰電池的需求量的大幅上升推動著電池檢測行業的發展。2022 年上半年國內新能源汽車產銷分別完成 了 266.1 萬輛和 260 萬輛，同比均增長 1.2 倍，市場滲透率為 21.6%。
得益于新能源汽車的發展，根據 GGII 預測，2025 年全球動力鋰電池出貨量預計將超過 1.55TWh，動力電池檢測產業將進一步擴大。未來幾年的消費類電池需求增速將在 5%-10%的區間內實現平穩增長，預計我國消費類鋰電池出貨量 2023 年將至 51.5GWh。
消費類和動力類電池的需求上升也對生產廠商的電池品質提出新的要求，鋰電池檢測設備行業空間廣闊。
星云股份作為專門研發鋰電池檢測設備的的高新技術企業，在行業內處于龍頭地位，與公司存在競爭關系。
我們從產品、客戶、盈利能力三個方面進行對比，分析公司與競爭對手的優劣勢。
1）產品層面：星云股份的鋰電池檢測產品共分為六大板塊，分別是電芯檢測、鋰電池保護板/BMS 測試系統、鋰電池組成品測試系統、模組及 PACK 充放電測試系統、電池組 EOL 測試系統、便攜式電池模組測試系統。
盛弘的檢測產品缺少鋰電池保護板測試和電池組 EOL 測試系統，專注于動力電池組的檢測，目前還沒有便攜式電池組的檢測產品。
產品類別方面，盛弘股份的電池檢測設備領域更加偏向單一的動力電池檢測，而星云股份在電芯檢測上細分為化成分容測試和充放電測試，在電池模組檢測上細分為動力電池組、手機數碼電池組以及低壓絕緣，檢測領域更加廣泛。
產品性能方面，電芯檢測方面盛弘的設備在電流多檔位選擇上范圍更廣，最高可以達到 1000A，作為對比星云最高 300A。盛弘穩定的 80%充放電效率與星云基本持平。但在電流精度方面，星云可以達到更 0.02%F.S.，精度更高。
電池模組檢測方面，盛弘產品的電壓和電流輸出范圍更廣，最高分別可以達到 120V 和 600A，但和電芯檢測一樣，在電流和電壓精度方面不如星云股份。作為對比，星云的電壓電流精度分別可以達到 0.01%F.S.和 0.02%F.S.，而盛弘達到 0.5%F.S.。
電池 PACK 充放電檢測方面，除了以上的優劣勢之外，盛弘產品 96%的能源回饋率和 96% 的充放電效率優于星云或與星云的檢測產品持平。
總體上盛弘在充放電電壓電流的范圍和設備運行效率方面較為領先，但電壓電流精度有待進一步加強。
2）客戶層面：星云股份的客戶主要分為消費和動力鋰電池廠家、新能源汽車廠家、檢測及研究機構、其他行業頭部企業。
消費和動力鋰電池廠家主要包括寧德時代、比亞迪、孚能、國軒高科、ATL、億緯鋰能等；新能源汽車廠家主要包括上汽集團、一汽集團、長安、蔚來、理想等；檢測研究機構主要包括中國汽車工程研究院、中國汽車技術研究中心等；其他行業頭部客戶包括華為、國家電網、上海電氣、派能科技等。
3）財務層面：星云股份鋰電池設備業務 2017-2021 年毛利率緩慢下跌，但依然高于 40%，2022H1 下滑至 22.45%，主要原因是產品銷售結構的變化以及鋰電池下游原材料價格的上漲，導致營業成本大幅上漲 135%。鋰電池設備營業收入 2017-2019 年呈平穩上升趨勢，2020 年由于引入寧德時代及一汽富晟等頭部合作伙伴，營業收入開始快速上漲。
盛弘股份 2020/2021/2022H1 電池檢測設備營業收入分別為 1.04/1.5/1.02 億元，營業收入規模仍相對較小。目前毛利率 2022H1 已經高于星云股份 13 個百分點，盈利能力可期。
6. 盈利預測與估值
公司專注電力電子技術，未來深度受益于儲能行業的快速發展，充電樁業務海外市場帶來增量，我們預期公司 22-24 年營收分別為 13.6、24.4、38.6 億元，歸母凈利潤分別為 1.6、3.0、4.7 億元。
盈利預測的主要假設如下：
電源質量設備：公司低壓電能質量行業地位領先，APF、SVG 下游需求來源廣，增量和毛利率相對確定；另外，公司聚焦電源數字化技術創新，硅料電源配套帶來增量，我們預期公司 2022-2024 年電源質量設備營業收入分別為 5.3/7.0/9.1 億元；
充電樁：公司充電樁主打直流快充，針對不同場景推出差異化產品，22 年面向新能源商用車開發并充模式，有望開啟商用市場；公司 Interstellar 充電樁已通過歐標認證，成為首批進入 BP 的中國樁企供應商，海外市場帶來增量；我們預計 2022-2024 年充電樁板塊營業收入分別為 3.0/6.0/9.0 億元；
儲能變流器：儲能產品逐漸發展為公司的主要業務，隨著儲能行業的高速增長，公司儲能產品有望進入放量階段，我們預期公司 2022-2024 年儲能板塊營業收入分別為 3.0/8.0/16.0 億元；
電池化成設備：隨著動力電池行業的快速發展，公司電池化成設備業務有望迎來快速成長，我們預計 2022-2024 年電池化成設備板塊營業收入分別為 2.0/3.0/4.1 億元；
WIND 一致預期可比公司 2023 年平均 PE 估值在 35 倍，公司專注電力電子技術，且不斷 開拓應用場景，未來深度受益于儲能行業增長；同時考慮到公司產品結構優化、充電樁拐點即將到來，我們給予公司 23 年 40 倍估值，目標價為 57.95 元。
7. 風險提示
原材料價格上漲風險：公司盈利受原材料價格波動影響，若原材料價格進一步上漲，則公司成本壓力將進一步擴大，將影響公司毛利率。
充電樁行業競爭加劇風險：國內新能源汽車市場增長較快，充電樁競爭者可能會增加導致競爭加劇；
新冠疫情影響風險：由于新冠疫情仍有反復的可能性，會影響公司的出貨進度；
供應鏈安全風險：由于公司產品核心元器件均采用國際一線品牌，存在受到貿易摩擦影響供應鏈安全的風險；
文中測算具有一定主觀性，僅供參考。
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